美、欧、日资产证券化比较：历程、产品、模式及监管

高蓓 张明 邹晓梅

       摘要：2008年美国次贷危机的爆发引发了人们对资产证券化的反思。在全球资产证券化发展进程中，中国起步较晚，但随着金融改革的不断深入，预计未来十年内中国资产证券化将在规模与类型上取得突破性进展。本文对美、欧、日资产证券化的发展历程、主要产品、运作模式和监管情况进行了比较分析，并在此基础上对中国未来的资产证券化路径提出了建议。本文的主要结论包括：第一，美、欧、日资产证券化的发展不尽起源于危机，但都是为了解决金融市场的流动性不足；第二，美、欧、日除了都有MBS、ABS和CDO等产品外，还各自出现了具有本国特色的产品；第三，美、欧、日资产证券化运作模式的差异较大，美国为“表外证券化”模式，欧洲为“表内证券化”模式，日本则为“特殊目标机构”和“信托银行”两种模式并存；第四，美、欧、日资产证券化的监管模式也完全不同，美国采取伞形监管模式，英国采取双峰监管模式，日本则采取统一监管模式。

       关键词：资产证券化 发展 主要产品 运作模式 监管模式

       引 言

       2008年美国次贷危机爆发后，人们开始对发展已经40年之久的资产证券化进行反思，认为导致美国次贷危机爆发的导火索是以次级抵押贷款为基础资产的证券化产品发展过度。资产证券化（securitization）是指将流动性较差的贷款或其他债权性资产通过特殊目的载体（Special Purpose Vehicle, SPV）进行一系列组合、打包，使得该组资产能够在可预见的未来产生相对稳定的现金流，并在此基础上通过信用增级提高其信用质量或评级，最终将该组资产的预期现金流收益权转化为可以在金融市场上交易的债券的技术和过程（姜建清，2004）。资产证券化改变了传统金融机构的经营模式，在帮助金融机构改善流动性、提高资产负债管理能力、扩大利润的同时，也埋下了金融危机的种子。此外，证券化通过将信贷市场、货币市场和资本市场三个相对独立的金融市场联系起来，从而强化了金融市场的系统性风险。

       在全球资产证券化的发展过程中，中国的资产证券化起步较晚，且在2008年美国次贷危机爆发后便归于沉寂。2012年，被搁置三年的资产证券化重启。可以预见，随着中国金融改革的进一步深入，尤其是随着利率市场化的推进，中国商业银行经营模式和企业融资方式都将随之发生深刻变化，未来十年内，资产证券化有望在规模与类型上取得突破性进展。因此，通过对资产证券化国际经验的比较，探索中国资产证券化的发展道路，具有重要的现实意义。

       本文将对美、欧、日三者资产证券化的发展历程、主要产品、运作模式和监管情况进行比较分析，并在此基础上对中国未来的资产证券化路径提出建议。本文剩余部分的结构安排如下：第一部分比较美、欧、日资产证券化的起源与危机之间的关系，以及快速发展所需要的必备条件；第二部分比较美、欧、日资产证券化的主要产品；第三部分比较美、欧、日资产证券化的运作模式；第四部分比较美、欧、日对资产证券化市场的监管情况；第五部分讨论中国资产证券化的发展道路。 
 
       一、起源与发展：不尽相同

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       二、发展现状与主要产品：各有千秋

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       三、运作模式：大相径庭

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       四、监管模式：各有侧重

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       五、中国资产证券化的道路选择

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